中国GDP持续走低，高增长神话破灭，年内经济将有何走势？国内房价触底反弹，成交量显著提升，调控政策是否名存实亡？A股遭遇估值沦陷，行情前景仍不明朗，股市到底还有无投资价值？本期《财经面对面》对话摩根士丹利大中华区首席经济学家乔虹，详解中国经济前景。

　　主持人：其实在很长一段时间以来，大家都有一个共识，说其实中国当下的股票价格已经是跌到一定的程度了，很多行业的估值已经是非常低了，但是在这样估值已经非常低情况之下，并没有出现基于估值的反弹，还是在一个低迷的情况下振荡，之前我们也看到大摩有一份报告，也是认为中国股票被低估了，看好金融和地产行业，我不知道您对当下股市的走势怎么看？

　　乔虹：因为从过去的20年A股价格走势价值判断基础上来看，现在的水平是一个比较低的水平，它的PE等等其它的这样一个比较。我们可以看到中国的股票确实不贵，不贵一方面是跟自己比，过去20年波动来看，现在是处于非常低的低位水平。虽然我们现在A股不是在1600，但是不要忘了其实在从2008年到现在我们还是有很多利润的增长，所以PE水平其实已经很低了。那么另外一方面是跟其他的国家比，比如说新兴市场国家我们都拿出来比的话，中国也仍然是较便宜的。我们画出一个象限来看的话，如果说两件事，一个是说相对于自己历史低位的水平来看，中国现在确实是很低。印度现在看到的情况，还不是历史上较低的水平，就拿咱们两个比较临近国家来看，可是我们从资金的角度上来看，现在国际的资金基本上已经非常低配中国，就是它觉得中国现在风险很大，所以它放在中国的很少，但是他们还都在超配印度。所以从这两个国家市场比较来看，我们还是比较倾向于中国的A股市场。

　　主持人：但是这样低的估值并不没有带来大家基于估值进入这个市场，也没有带来短期的反弹或者回暖，依然是在低位的低迷，那您觉得这个原因何在？

　　乔虹：原因主要有两个：一个我觉得是流动性的问题。如果我们看一下中国流动性的各个指标上来看，从2009年到现在，从原来2009年上半年是一路狂飙上去，M2一直增长到年同比29%，一直到现在我们看到过去的9个月时间可能是M2增长速度维持在13%左右，甚至之前还要更低水平。可以说流动性大家都会感觉到钱紧了，紧得很痛，就是无论实体经济你不够钱做任何事，还是说你想拿一部分流动性进行投资，你会觉得没有那么多的流动性可以让你使，这个东西是一个循环的，因为你如果一旦缺乏流动性去让你进行投资的话，你的投资带来的回报也相对较低，你就会觉得风险更大，尤其是现在增速下降的情况下，那么大家会更加地有不确定性，还没有信心的恢复，因此这是第一个原因，第二个，为什么我们推崇房地产和银行现在这两个行业可能还没有起来呢？就是因为我们可能市场一直在等待的，它们应该会有一些变化，如果一旦经济增长反转的话，它们会反映出来。想一想我们中国的老百姓把钱一般就放在两个地方，要么放在房子里，要么放在银行里。那么这两个部分一个是房地产调控，一个是我们抗通胀所进行的整个货币政策紧缩的动作，其实是很大程度上是把中国的流动性的两个引擎在过去两年之中关得很低。那么现在如果需要我们认为说，从周期性上讲、从结构性上讲，都是需要让它恢复一些元气的话，肯定要把这两个引擎打开，那么因此这两个方面，我们觉得在未来等到出现增长反转的时候，那么是离不开它们向好的变化的。

　　主持人：已经发生的降息和您刚刚所说的年内还会有一次的降息，会成为推动股市反转信号或者信心所在吗？

　　乔虹：我觉得很难用降息的时点来判断，因为本身我们投资人也是非常明确，我们要寻找是一个利润是不是能够出现增长的这样一个契机。那降息是不是可以一次或两次，是不是就已经足够让大家相信说有足够信心说马上就能反转，我觉得很难，需要更多不同的政策来配合。

　　主持人：您刚才说到国际市场上是在低配中国，在超配印度，那么这种对中国的低配你觉得什么时候有可能会发生改变，在国际的投资人在投资中国市场的时候，他们最大的担心，或者他们认为的风险来自于哪里？

　　乔虹：我们觉得现在主要超配印度和低配中国的过程当中，可能还是源于说从投资人的角度上，更加会紧张中国的增速下行，但是政策可能整个出台的过程会晚于甚至逊于预期，由于这样的一个变化，他们会更加紧张，觉得中国可能会出现硬着陆这样一个概率事件它觉得比印度要大。印度其实在另外一端比较有意思，它实际上处于一个不是出现直接的硬着陆，但是它实际上我们现在看到的很多宏观指标恶化情况也非常明显，但是它由于相对来说市场化较先进的这样一个过程改革位置上，所以基本上国际投资人无论是从资本性项目下的管制，无论是从利率角度上来看，他们都比较青睐于印度市场。

　　主持人：那么在您的分析当中，您刚才说到国际资本市场对中国经济硬着陆的担心会比较大，那么您是否会担心中国经济出现硬着陆这样的风险呢？

　　乔虹：我们觉得应该随时都认识到是有这种风险，但是绝不能说它是很大。因为毕竟我觉得从过去十年的经验上来看，其实本届政府做了很多的工作，实际上在中国宏观周期调整过程之中，他们出手的速度相对来说是比较快的，今年由于种种原因，特别是因为2009年之前我们进行4万亿的刺激等等一些遗留问题，所以我们觉得说现在出手速度稍微慢一些。但是我们相信应该不至于等到增长速度已经下滑到已经很难弥补，需要短期之内大量出台行政手段进行调整，甚至我们看到大规模的失业已经开始浮现的时候才进行，我们觉得也不至于如此。所以我们还是比较有信心，认为硬着陆这样的概率是非常小的事件。

　　主持人：在你们的分析框架当中，会把中国政府即将在今年进行的十八大和政府的换届当做一个非常重要的分析经济的指标纳入你们分析框架的体系当中吗？

　　乔虹：我们无法用一个政治事件直接放在一个经济模型里面，但是不可否认政治上的一些事件的不确定性，比如说它的时点，比如说它会作出的一些决定，可能会对于经济政策制定时间时点以及力度可能会有影响。但是由于没有太多先见的一些，比如你做一个模型需要有很多以前每次发生这件事情的时候对于经济有什么影响，可惜我们没有太多这样子可以借鉴的，以前十七大、十六大对它的影响，所以我们无法在短期之内直接放到这个里面来。